近年来，我国资本市场规模大幅扩张。截至2024年末，上市公司数量已增长至5392家，总市值达到85.98万亿元，上市公司治理也在不断完善。但上市公司虚假陈述行为仍时有发生，“首恶”“帮凶”推波助澜，信息披露质量有待提升。随着行、民、刑立体追责力度不断加大，每年新增被诉上市公司或其他证券发行人的数量持续攀升。

为深入贯彻落实《中共中央关于加强新时代审判工作的意见》，加强金融审判工作，促进金融市场健康发展，8月20日，上海金融法院在建院七周年之际召开新闻发布会，发布《证券虚假陈述责任纠纷法律风险防范报告》（下称《报告》）。《报告》分为证券市场情况分析、证券虚假陈述责任纠纷案件基本情况、上海金融法院相关创新工作机制、纠纷类型及法律风险揭示、法律风险防范建议等五个部分，系统梳理证券虚假陈述纠纷类型特点，揭示纠纷成因及法律风险，并为证券领域的法律风险防范提出对策建议。

涉财务信息类虚假陈述行为高发

《报告》显示，上海金融法院2018—2024年受理的证券虚假陈述案件共涉及26956名投资者。从投资者构成来看，原告以自然人为主，占比高达99.74%，公司、有限合伙等机构投资者仅为69家，占比为0.26%。案件标的总额76.46亿元，投资者人均起诉标的额为28.36万元，呈现个案标的金额小、案件分散的特点。

从虚假陈述类型来看，被诉发行人往往多种虚假陈述行为交织，其中涉财务信息类虚假陈述行为数量占比达1/3以上，具体包括收入造假、成本费用造假、现金流造假、滥用会计估计调节损益等。其次为隐瞒关联交易，包括隐瞒关联方身份、关联担保、关联资金占用等。此外，不当披露预测性信息在被诉虚假陈述行为中也占据一定比重。

从诉讼类型来看，多数投资者的诉请集中于赔偿投资差额、佣金及印花税损失等。与此同时，近年来，司法实践中还出现若干新类型争点，包括多层次资本市场不同板块的法律适用和损失核算问题；预测性信息的识别与“安全港”规则适用；帮助造假者的“明知”标准认定；上市公司董监高公开承诺的法律责任认定等。

除上市公司或其他发行主体外，投资者起诉控股股东、实控人、董监高、中介机构、帮助造假者等被告的数量自2022年起大幅增加。此外，也出现了起诉公开承诺方、帮助造假者等被告的案件。可见，虚假陈述民事诉讼“追首恶”“惩帮凶”的追责体系正在逐步形成。

上海金融法院副院长单素华表示，证券市场侵权民事赔偿案件的专业性较强。在尚未有行政处罚的案件中，虚假陈述相关事实查明及认定的难度较大。民事诉讼在证据调取、事实认定、责任认定等方面如何与行政处罚、刑事追责相衔接，还有待进一步完善。

基于证券虚假陈述责任纠纷的上述特征，上海金融法院在构建证券群体性纠纷解决模式、打造中小投资者维权机制、营造金融司法与监管协同等方面不断创新完善，包括首创证券纠纷示范判决机制、首次全面践行证券纠纷代表人诉讼机制、持续优化证券虚假陈述专业化损失核定机制等。

提示五类证券虚假陈述纠纷法律风险

针对司法实务中常见法律争议，《报告》根据被诉侵权行为主体，对证券虚假陈述责任纠纷类型进行划分，主要涵盖以下五大类：一是上市公司或其他发行人虚假陈述行为引发的纠纷。主要包括七方面类型，即涉财务信息虚假陈述，涉并购重组虚假陈述，涉控股股东、实际控制人虚假陈述，涉关联方及关联交易虚假陈述，涉重大合同、重大诉讼虚假陈述，涉预测性信息虚假陈述及其他类型。《报告》重点就虚假陈述行为重大性的认定标准、会计差错是否构成虚假陈述、行政处罚与民事责任的关系、预测性信息的界定原则等争议问题进行分析阐述。

二是内部人员虚假陈述行为引发的纠纷。主要涉诉行为包括：控股股东或实控人组织、指使虚假陈述或故意隐瞒信息；董监高未勤勉尽责导致虚假陈述；董监高无合理理由未履行公开增持承诺等。其中，《报告》就董监高以未主动参与造假、不具有相关领域专业知识、薪酬收益有限、内外部董事职责范围差异等抗辩理由进行风险提示，并明确董监高公开增持承诺的法律性质、责任构成和责任主体的司法认定原则。

三是证券中介机构虚假陈述行为引发的纠纷。主要涉诉行为包括：保荐机构、承销机构对专业机构的意见未履行审慎核查义务；会计师事务所未遵守执业准则、规则，审计工作程序存在重大缺陷且未能保持必要的职业谨慎；律师事务所对法律相关事项未履行特别注意义务，对于异常情形未保持合理职业怀疑；资产评估机构未严格执行评估准则规范，未能恰当选择评估方法，未充分验证评估对象业务合法性及预测可靠性；资信评级机构对第三方资料未审慎核查和进行必要的调查、复核，不足以排除职业怀疑并形成合理信赖；独立财务顾问未充分核验重组文件真实性、准确性、完整性，未重点关注交易定价公允性、盈利预测可实现性等事项。《报告》明确中介机构根据其过错承担相应比例的连带责任。

四是重大资产重组相对方及帮助造假者引发的纠纷。主要涉诉行为包括：重大资产重组交易对手方提供不实信息；上市公司的供应商和销售客户提供虚假的交易合同、货物流转及应收应付款凭证；银行等金融机构出具虚假银行询证函回函、回单、对账单等。《报告》重点提示：重大资产重组交易对手方提供不实信息，导致上市公司资产重大重组公告存在虚假陈述的，需承担全额连带赔偿责任；帮助造假者的责任承担以其明知发行人实施财务造假活动为前提，至于是否符合“明知”要件，可结合帮助造假者的客观具体行为综合分析认定。

五是追偿权纠纷。主要包括：上市公司承担证券欺诈赔偿责任后，向负有责任的控股股东、实控人、董监高追偿，或由中证中小投资者服务中心（下称“投服中心”）依法代为追偿；上市公司依据委托合同向中介机构主张违约损害赔偿；中介机构先行赔付或承担虚假陈述连带赔偿责任后向上市公司、董监高等其他责任主体进行追偿。

《报告》提示：证券虚假陈述的相关责任主体即使未被投资者起诉，也存在被上市公司、其他发行主体或中介机构追偿的风险；上市公司赔付后怠于行使权利的，投服中心亦可提起股东代位诉讼进行追偿；中介机构承担虚假陈述赔偿责任外，还存在被提起违约之诉的法律风险。