中信证券研报指出，虽然二季度美国GDP数据有所回升，但这主要是关税落地后进口放缓造成的，实际上GDP增长结构并不理想。当前美国经济核心项消费与投资增速都反映出美国经济动能在放缓。后续在特朗普关税政策持续影响下，预计美国消费支出与私人投资增速或将继续面临下行压力。

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固收｜美国GDP数据深度剖析

虽然二季度美国GDP数据有所回升，但这主要是关税落地后进口放缓造成的，实际上GDP增长结构并不理想。当前美国经济核心项消费与投资增速都反映出美国经济动能在放缓。后续在特朗普关税政策持续影响下，预计美国消费支出与私人投资增速或将继续面临下行压力。

▍从美国实际GDP构成及波动特征来看，消费是最主要的驱动因素，其占比2021年以来稳定在69%左右。

在消费内部，商品类消费波动幅度明显高于服务类消费，其中耐用品消费对经济周期更为敏感，易在扩张期显著上升、在衰退期快速下滑；相比之下，服务类消费波动较小，即使在经济衰退阶段仍具韧性，甚至在衰退期间保持持续正增长。

▍除了消费，私人投资是美国经济增长中另一项关键变量，其占GDP的比重虽仅约18%，但波动性明显高于消费。

美国私人投资项是导致美国经济周期波动的重要变量，私人投资下滑往往会成为拖累实际GDP的最大单项因素。按结构划分，美国GDP中私人投资项可分为固定投资和私人存货变化两部分，其中固定投资包括住宅投资与非住宅投资。住宅投资占美国GDP比重约3%-4%，但住宅项波动较大，在经济下行期往往是主要的拖累因素。非住宅投资占GDP比重约15%，尽管非住宅投资虽然占比也低于消费，但非住宅投资项波动也高于消费，尤其是在经济承压时。美国GDP中私人投资项中另一细分项为私人存货变化，虽然私人存货变化在GDP结构中的占比很低，占GDP比重通常在-1.5%至1.5%之间，但其波动幅度最大，对经济周期影响显著。

▍2025年二季度美国GDP实际环比折年率从一季度的-0.5%大幅回升至3.0%，主要支撑为进口减少与消费支出增长，而一季度贡献显著的私人投资项转为主要拖累。

虽然二季度美国GDP数据有所回升，但这主要是关税落地后进口放缓造成的，实际上GDP增长结构并不理想。更能反映美国内需基本面的美国国内购买者最终销售额增速从2025Q1的1.9%放缓至Q2的1.2%，显示美国经济内生动力正在减弱，后续其增长前景依然承压。

▍从GDP细分项来看，核心项消费与投资增速都反映出美国经济动能在放缓。

从私人投资细分项来看，美国私人投资项中私人库存变化项一季度的正贡献在二季度转为拖累，未来去库趋势或持续。美国企业投资增速明显放缓，美国住宅投资在高利率背景下环比继续下降。美国消费虽然Q2环比增速（1.4%）高于Q1（0.5%），但今年上半年消费支出整体增速均值较去年下半年明显放缓，在美国就业走弱以及特朗普关税政策不断加码的背景下，美国下半年消费韧性或将进一步下降。

▍美国经济走弱迹象明显，下半年关税对美国经济的负面影响或将进一步显现。

整体而言，美国经济二季度增速超预期很大程度是由于在关税背景下二季度美国进口大幅下降（进口项为GDP减项），净出口对二季度GDP贡献率高达4.99%。而同时，二季度美国私人投资增速明显放缓，美国消费支出仍有韧性。较真实反映美国内需的指标——美国国内购买者最终销售额环比折年率Q2仅为1.2%，较前值1.9%明显下滑。后续在特朗普关税政策持续影响下，预计美国消费支出增速与私人投资增速或将继续面临下行压力。

▍风险因素：

美国经济变动超预期；特朗普政府政策超预期；美国货币政策超预期；地缘政治风险超预期等。